如题所述
如何正确看待中国股市市盈率
市盈率已在合理区间
据统计，截至2002年11月25日，中国沪市A股的平均市盈率为41.9倍，而上证180指数的平均市盈率为33.1倍。1996年以来沪市A股7次低点的平均市盈率为32.26倍，而6次高点的平均市盈率为55.13倍。因此，从历史运行的角度考察，中国股市目前市盈率距离高点和低点分别为13.23倍和9.64倍，处于中等偏下的水平。从理论上讲，股市的市盈率应当参照银行一年期存款利率的倒数，目前银行一年期名义存款利率为2.25%，若考虑物价因素和利息税，实际利率为2.5%左右，依此计算出来的中国股票理论上的市盈率约为40倍—45倍，相对于目前实际市盈率41.9倍的水平，理论上中国股市的价格并不高，而上证180指数公司的股票平均33.1倍的市盈率，较理论值仍有34%的空间。再就我国股市自身运行规律来说，1996年至1999年期间的大盘市盈率始终是围绕着一年期实际利率水平倒数而波动的。因此，目前大盘的市盈率处于历史上的偏低水平。
三大因素制约市盈率
市盈率作为基本面的重要指标之一固然很重要，但市场往往是处在经济周期的不同点上的，因此过分强调市盈率会对市场起到误导作用。判断一个市场市盈率水平的高低，是不能脱离现实情况的。
可以认为，引起国内证券市场市盈率偏高的主要原因有三方面的因素：一是上市公司的股权结构。众所周知，国内证券市场上，高达2／3的国有股、法人股是没有流通权的，股权处于分裂状态，并造成股价和指数严重失真；二是市场的投资者结构。目前公募基金资产仅占A股流通市值的10%，虽然处于快速发展中，但对市场投资行为、投资理念的影响力微乎其微，个人散户为主的投资者构成使市场上投机气氛浓厚，投资行为不成熟；三是供给机制结构。由于受计划体制影响，行政化的供给机制使股票成为一种稀缺资源。这是导致一级市场发行价格过高的根本原因，如前期新股发行、配股、增发新股的市盈率水平在20倍—40倍乃至更高，如闽东电力新股发行市盈率曾达到88倍；用友软件的发行价格为每股36.68元，发行市盈率达到64.35倍。在此情况下，二级市场的市盈率自然会偏高。
观察市盈率需要细化 从发展历史、容量、上市公司等角度看，美国纳斯达克(NASDAQ)市场相对于我国证券市场无疑具有更多的成熟性和领先性。最近，金信证券的研究人员曾对美国纳斯达克市场中的NASDAQ100指数的样本股进行了分析，这些包括微软、雅虎、苹果、英特尔、戴尔等精英的上市公司，其市盈率(以11月19日收盘价和去年的财务数据为统计依据)竟为负值。剔除亏损的45只股票，其55只股票的平均市盈率为38.5倍左右。这要高于剔除了亏损股的上证综合指数和上证180指数的市盈率。在盈利的55家上市公司中，市盈率最高者竟达893倍，最低的市盈率仅为14.42倍。
比较中国股市，以上证指数为例，目前市盈率两种权威算法，一种是不包括亏损股在内的市盈率，以11月21日的收盘价计算，上海综指为35.29倍、上证180指数为29.12倍；另一种是包括了亏损股的市盈率，其中上海A股市盈率为46.33倍。从总体看，我国股市是盈利的，而NASDAQ是亏损的，甚至反映NASDAQ市场精英的NASDAQ100成份指数也是总体亏损。即使把NASDAQ100中的将近一半亏损股剔除，剩余股票的平均市盈率也高于我国的上海综合指数和上证180指数。由此可见，市盈率并不代表一切。从纳斯达克市场上的上市公司所具有的丰富的、不同的市盈率定位，无疑也是相对于我国证券市场普遍更加完善的上市公司治理机制、投资者更先进的投资理念等因素的综合反映结果。
不可生搬硬套洋标准
衡量中国证券市场市盈率的高低不能简单地套用“洋标准”。在华尔街有过四年多投资经历的南方宝元债券型开放式基金经理李怀忠认为，简单地用市盈率的高低来判断一个市场是否成熟、是否具有投资价值是不科学的，在美国也很少仅用这一标准来对一个市场作出价值判断。这有两方面的原因：
一、国内企业在会计处理准则上与国际通行准则还有较大的区别，企业盈利还有较大的合法调控余地。因此市盈率难以准确的反映企业的获利能力。根据南方基金公司对中国上市公司1998年以来的盈利能力所作的实证研究表明，公司的市净率(市价除以每股净资产)与市销率(市价除以每股销售额)之间在统计上具有显著相关性，而市盈率与其却不具有明显相关性。
二、市盈率的高低一般反映投资者对公司成长性的预期。成长性高的公司市盈率相对会较高，反之则市盈率较低。不可简单地以市盈率高低来判断股价被高估还是低估。在美国，有专门选择高市盈率股票投资的，也有人专门投资低市盈率股票。它反映的是不同的投资偏好。
若以现在美国市场(SP500)的20倍市盈率为标准，假如要与国际市场接轨，则整个A股还要从目前的水平再跌50%左右。这完全是对与国际市场接轨的一种“曲解”。李怀忠认为，中国证券市场作为一个新兴市场，经济发展速度较快，绝大多数公司成长性较高。以中国目前的利率水平来看(10年期国债收益率可视为市场平均收益率，约为3%出头，其倒数约为33倍)，市场约40倍的市盈率有相当的合理性。
应该辩证认识市盈率
对沪深两市的市盈率我们应有一个辩证的认识。首先，从目前的市盈率来看，沪市A股总股本加权平均市盈率为41.9倍，比西方成熟市场15倍—20倍的平均水平要高许多。但要认识到这样的市盈率水平的形成是与我国股权分割的市场基础、制度环境相关的，不能与成熟市场进行简单的比较。其次，从市盈率形成的微观结构来看，市盈率是一个动态的指标，是一个相对的价格。因为企业业绩的变化和股票价格的变化都可以随时改变个股的市盈率和整个市场的市盈率。在市盈率与股价之间，并不是一种简单的正相关关系。另外，上市公司当年的每股盈利水平不仅和企业的盈利水平有关，而且和企业的股本变动与否也有着密切的关系。
总之，在实际投资操作中，市盈率指标只能视作是投资者买卖股票的一个重要参考依据，而不能成为决定投资与否的唯一指标。这是我们正确认识市盈率的重要原则。
市盈率已在合理区间
据统计，截至2002年11月25日，中国沪市A股的平均市盈率为41.9倍，而上证180指数的平均市盈率为33.1倍。1996年以来沪市A股7次低点的平均市盈率为32.26倍，而6次高点的平均市盈率为55.13倍。因此，从历史运行的角度考察，中国股市目前市盈率距离高点和低点分别为13.23倍和9.64倍，处于中等偏下的水平。从理论上讲，股市的市盈率应当参照银行一年期存款利率的倒数，目前银行一年期名义存款利率为2.25%，若考虑物价因素和利息税，实际利率为2.5%左右，依此计算出来的中国股票理论上的市盈率约为40倍—45倍，相对于目前实际市盈率41.9倍的水平，理论上中国股市的价格并不高，而上证180指数公司的股票平均33.1倍的市盈率，较理论值仍有34%的空间。再就我国股市自身运行规律来说，1996年至1999年期间的大盘市盈率始终是围绕着一年期实际利率水平倒数而波动的。因此，目前大盘的市盈率处于历史上的偏低水平。
三大因素制约市盈率
市盈率作为基本面的重要指标之一固然很重要，但市场往往是处在经济周期的不同点上的，因此过分强调市盈率会对市场起到误导作用。判断一个市场市盈率水平的高低，是不能脱离现实情况的。
可以认为，引起国内证券市场市盈率偏高的主要原因有三方面的因素：一是上市公司的股权结构。众所周知，国内证券市场上，高达2／3的国有股、法人股是没有流通权的，股权处于分裂状态，并造成股价和指数严重失真；二是市场的投资者结构。目前公募基金资产仅占A股流通市值的10%，虽然处于快速发展中，但对市场投资行为、投资理念的影响力微乎其微，个人散户为主的投资者构成使市场上投机气氛浓厚，投资行为不成熟；三是供给机制结构。由于受计划体制影响，行政化的供给机制使股票成为一种稀缺资源。这是导致一级市场发行价格过高的根本原因，如前期新股发行、配股、增发新股的市盈率水平在20倍—40倍乃至更高，如闽东电力新股发行市盈率曾达到88倍；用友软件的发行价格为每股36.68元，发行市盈率达到64.35倍。在此情况下，二级市场的市盈率自然会偏高。
观察市盈率需要细化 从发展历史、容量、上市公司等角度看，美国纳斯达克(NASDAQ)市场相对于我国证券市场无疑具有更多的成熟性和领先性。最近，金信证券的研究人员曾对美国纳斯达克市场中的NASDAQ100指数的样本股进行了分析，这些包括微软、雅虎、苹果、英特尔、戴尔等精英的上市公司，其市盈率(以11月19日收盘价和去年的财务数据为统计依据)竟为负值。剔除亏损的45只股票，其55只股票的平均市盈率为38.5倍左右。这要高于剔除了亏损股的上证综合指数和上证180指数的市盈率。在盈利的55家上市公司中，市盈率最高者竟达893倍，最低的市盈率仅为14.42倍。
比较中国股市，以上证指数为例，目前市盈率两种权威算法，一种是不包括亏损股在内的市盈率，以11月21日的收盘价计算，上海综指为35.29倍、上证180指数为29.12倍；另一种是包括了亏损股的市盈率，其中上海A股市盈率为46.33倍。从总体看，我国股市是盈利的，而NASDAQ是亏损的，甚至反映NASDAQ市场精英的NASDAQ100成份指数也是总体亏损。即使把NASDAQ100中的将近一半亏损股剔除，剩余股票的平均市盈率也高于我国的上海综合指数和上证180指数。由此可见，市盈率并不代表一切。从纳斯达克市场上的上市公司所具有的丰富的、不同的市盈率定位，无疑也是相对于我国证券市场普遍更加完善的上市公司治理机制、投资者更先进的投资理念等因素的综合反映结果。
不可生搬硬套洋标准
衡量中国证券市场市盈率的高低不能简单地套用“洋标准”。在华尔街有过四年多投资经历的南方宝元债券型开放式基金经理李怀忠认为，简单地用市盈率的高低来判断一个市场是否成熟、是否具有投资价值是不科学的，在美国也很少仅用这一标准来对一个市场作出价值判断。这有两方面的原因：
一、国内企业在会计处理准则上与国际通行准则还有较大的区别，企业盈利还有较大的合法调控余地。因此市盈率难以准确的反映企业的获利能力。根据南方基金公司对中国上市公司1998年以来的盈利能力所作的实证研究表明，公司的市净率(市价除以每股净资产)与市销率(市价除以每股销售额)之间在统计上具有显著相关性，而市盈率与其却不具有明显相关性。
二、市盈率的高低一般反映投资者对公司成长性的预期。成长性高的公司市盈率相对会较高，反之则市盈率较低。不可简单地以市盈率高低来判断股价被高估还是低估。在美国，有专门选择高市盈率股票投资的，也有人专门投资低市盈率股票。它反映的是不同的投资偏好。
若以现在美国市场(SP500)的20倍市盈率为标准，假如要与国际市场接轨，则整个A股还要从目前的水平再跌50%左右。这完全是对与国际市场接轨的一种“曲解”。李怀忠认为，中国证券市场作为一个新兴市场，经济发展速度较快，绝大多数公司成长性较高。以中国目前的利率水平来看(10年期国债收益率可视为市场平均收益率，约为3%出头，其倒数约为33倍)，市场约40倍的市盈率有相当的合理性。
应该辩证认识市盈率
对沪深两市的市盈率我们应有一个辩证的认识。首先，从目前的市盈率来看，沪市A股总股本加权平均市盈率为41.9倍，比西方成熟市场15倍—20倍的平均水平要高许多。但要认识到这样的市盈率水平的形成是与我国股权分割的市场基础、制度环境相关的，不能与成熟市场进行简单的比较。其次，从市盈率形成的微观结构来看，市盈率是一个动态的指标，是一个相对的价格。因为企业业绩的变化和股票价格的变化都可以随时改变个股的市盈率和整个市场的市盈率。在市盈率与股价之间，并不是一种简单的正相关关系。另外，上市公司当年的每股盈利水平不仅和企业的盈利水平有关，而且和企业的股本变动与否也有着密切的关系。
总之，在实际投资操作中，市盈率指标只能视作是投资者买卖股票的一个重要参考依据，而不能成为决定投资与否的唯一指标。这是我们正确认识市盈率的重要原则。
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